假如要问现在芯片半导体行业，谁的风头最盛、吸金能力最强，不仅晶片贴牌大鳄联发科之外，相信好多人会第一时间想到另一个名子——英伟达。

依据上海时间2月17日下午公布2022财年四季度（截至2022年1月31日）财报，英伟达没有辜负投资者的信任，交出了一份相当不错的成绩单：产值、利润双双超过市场预期，对新财年的业绩预期也超过Refinitiv此前给出的预测。英伟达CEO黄仁勋在业绩说明中自信爆棚地表示：

“我们看见市场对英伟达估算平台异常旺盛的需求，我们公司正在推进人工智能、数字生物学、气候科学、游戏、自动驾驶等高新技术领域的进步。”

但是，对于这一份亮点满满的财报，资本市场虽然并不买账。数据显示，英伟达股价在港股盘后交易中直线下跌，跌超2%。截至发稿时，其股价依然未见起色，下跌一度扩大至逾3%。

其实，英伟达股价承压和港股盘面下滑有一定关系。行情数据显示，深圳时间17日晚上，港股期指证券纷纷下挫，纳指证券短线跌0.8%，标普500指数证券跌0.64%，道指证券跌0.58%。

包括俄乌政局、美国加息升温以及美联储的通胀预期等利好消息，都在连累港股盘前表现。尤其是国际形势方面，按照美联社最新消息，目前已在阿勒颇机场和东巴基斯坦村落看到炮击声，俄乌政局进一步收窄。

但在这种客观诱因和盘面承压之外，我们也不得正视英伟达这份财报里传递的不利信息。

在半导体盛世之下，英伟达头上的乌云已依稀可见。

吸金凶狠！英伟达四季度净收益直接翻番

从关键财务数据来看，英伟达四季度表现相当突出，产值、利润双双超过市场预期，环比增长也相当突出。

首先，英伟达四季度产值达到76.4亿港元，低于路透此前预期的74亿港元，是连续第七个季度超过市场预期。在四季度强劲业绩的带动下，英伟达2022财年总产值达到269.1亿港元。更重要的是，无论从环比还是同比的角度看，英伟达产值增长都保持在极高水准。

环比上一财年，英伟达四季度产值增速为53%，整个2022财年的产值环比增速更是高达61%。从同比的角度看，英伟达2022财年前三个季度的产值分别为56.6亿、65.1亿和71亿港元，对应的环比增长为84%、68%和50%。对比来看，英伟达四季度产值达到全年峰值，环比增长也较三季度进一步下降，显示了强悍的冲劲。

其次，在产值保持强劲下降的同时，英伟达赢利状况同样远超市场预期。数据显示，其一季度净收益录得30.03亿港元，环比下降103%，同比三季度下降22%，且早已连续12个季度超过市场预期。

回顾英伟达过去几个季度的财报，价值研究所留心到，其净收益的环比增长比产值愈发惊悚。2022财年前三个季度，其净收益分别录得19.1亿、23.7亿和29.7亿港元，环比分别下降109%、282%和62%。不仅三季度稍为逊色之外，过去一年英伟达基本都能实现净收益的环比翻番，吸金能力相当惊人。

但美中不足的是，过去几个季度，英伟达的毛利率增长有疲弱趋势。按照财报数据，英伟达四季度非GAAP毛利率录得67%，和第三季度持平，环比今年四季度微涨1.5%，但不及市场预期的67.1%。

在价值研究所看来，财报公布后英伟达股价应声暴跌，毛利率的停滞不前其实是直接诱因之一。无论从同比还是环比的角度看，在英伟达这艘开足马力、高速前行的巨轮里，毛利率虽然成为了一个“拖后腿”的环节。数据显示，此前三个季度英伟达毛利率分别为66.2%、66.7%和67%，仍然呈龟速下降趋势。

价值研究所觉得，从上述数据来看，有两点信息值得留心。

第一，三季度是英伟达业绩低潮，和供应链低迷、产品交付量增长有很大关系。而随着四季度业绩实现大跌，英伟达应当早已度过供应链最艰辛的日子。第二，便是毛利率下降停滞的弊端——事实上，只要把时间轴拉长就可以发觉，自从2019年将毛利率提高到60%以上的水平线以后，英伟达毛利下降仍然相当平缓。

不仅自身下降平缓之外，更令英伟达头痛还有市场大环境的遇冷：英特尔、高通和台积电等主要竞争对手的毛利率也在承压。在过去一年，供应链吃紧以及竞争激化带来的销售和研制成本下降，成为了压在这几家半导体大鳄肩上的一块巨石。

数据显示，联发科2021财年毛利率为57.4%，台积电为47%，英特尔刚公布的财报显示其三季度毛利率环比收缩4.6%至55.4%。对比之下，英伟达早已算是相当不错。但对于一心冲着半导体市场王座去的英伟达来说，这个成绩肯定是不够的。

这么在未来一年，英伟达该怎么突破这个困局？

价值研究所觉得，不仅压缩行政、销售费用之外，通过扩大业务范围摊薄研制费用率，也是一个重要形式。而这一切，都得回归到英伟达的游戏、数据中心和车辆三大业务蓝筹股中找寻答案。

6600亿半导体帝国的弊端：降温的挖矿潮

翻看英伟达当前产值结构可以发觉，游戏、数据中心仍是带动产值下降的两大支柱，手动驾驶、IP等其他业务整体占比还特别小。

按照财报数据，四季度英伟达数据中心业务产值占比达42.7%，和游戏业务的44.7%早已十分接近。但回顾这两项业务的下降曲线就可以发觉，自2019财年第三季度以来，英伟达数据中心业务和游戏业务便发生了命运轮转，后者产值占比直线上升，从24.1%涨至现今的超40%，前者则调头向上，自55%的颠峰一路下降。

从增长来看，数据中心业务的表现也要优于游戏业务。第四季度，后者总产值为32.6亿港元，创下历史新高，环比下降71%，增长较三季度提高16个百分点；前者则为34.2亿港元，同样创下历史新高，但42%的环比增长和三季度基本持平，没有太多进步。

换句话说，从数据上看，作为英伟达头号产值支柱的游戏业务增长早已趋缓，数据中心业务诠释了更大的潜力。

但在现阶段，占比最高的游戏业务增长趋缓，对于英伟达来说可能是一个很大的苦恼——尤其是和加密货币挖矿相关的芯片业务所面临的监管、竞争压力，无疑会给英伟达游戏业务蒙上一层厚厚的阴影。

一方面，英伟达自身研制遭到不少挑战，主板挖矿限制被破解、缺芯潮漫延至矿机行业等不利消息蜂拥而来。

今年3月份，英伟达官方确认，“一个开发驱动程序无意中包含了用于内部开发的代码，才能在配置中删掉有关英伟达RTX3060的哈希限制器。”这样一来，英伟达在2月份对RTX3060推行的哈希限制就顿时失效，无异于为竞争对手大开便捷之门。与此同时，AMD、英特尔等半导体大鳄纷纷瞄准挖矿行业，争抢英伟达的市场份额。

另一方面，过去一年加密货币市场的下降势头也急剧趋缓，且正面临越来越严峻的监管压力。

美西时间2月16日，据华尔街晚报报导，澳洲SEC即将开启针对全球最大加密货币交易所币安日本分部（Binance.US）和与币安创始人有关联的两家交易公司SigmaChainAG及MeritPeakLtd的调查。据知情人士透漏，这两家公司兼任Binance.US交易所交易加密货币的做市商。SEC要求Binance.US提供有关这两家实体的信息，但是非常关注Binance.US怎么向顾客披露其与这种交易公司的联系。

过去一年，类似的调查还有好多，都突显了同一个趋势：监管机构正以实际行动限制加密货币、挖矿行业的无需扩张。

监管机构动作频频，作为挖矿产业链重要获益者的英伟达，自然会遭到一定冲击。财报数据显示，英伟达用于加密货币挖矿的CMP芯片四季度销售额仅为2400万港元，同比三季度的1.05亿欧元飙升77%，2022财年总销售额为5.5亿欧元，这几项关键数据均不及市场预期。

对于当前的困难，英伟达其实也有深刻认识。竞购ARM，相信就一度被黄仁勋及其管理层视为破局之道。

众所周知，英伟达的GPU能广泛应用在高性能估算、图形处理、AIoT和云估算等众多高新技术领域，近些年来盛行的AI大潮也是助其实现估值、股价五级跳的重要诱因。但问题是，和同时拥有CPU、GPU研制能力的英特尔、AMD相比，英伟达在CPU这一块缺陷十分显著，这会让其错失低端智能手机、PC等市场的顾客。

更重要的是，在未来CPU和GPU的结合趋势也十分显著，例如德国E级超算的高性能计算机，就要使用到这两项关键技术。目前，AMD早已拿下两台全栈解决方案超级计算机订单，英特尔也有一单进帐，英伟达则一无所获。而AMD的GPU技术，更是早已在全球首台百亿亿级超算上得到应用。

但是，计划赶不上变化。随着竞购彻底失败，英伟达也应当好好想想，怎样在数据中心甚至智能车辆等业务上多做文章。例如，在潜力巨大的中国市场角逐更多份额。

中国市场能够成为全新增长引擎？

毫无疑惑，中国半导体市场规模近些年来正逐步扩大，在全球市场的地位也是直线上升。

按照Frost&Sullivan统计的数据，2016年至今中国半导体市场规模实现五连涨，高档芯片需求增长最为惊人，这和先进制造、人工智能等高新技术产业的崛起有很大关系。数据显示，过去两年中国半导体集成电路市场保持了19.43%的年均复合下降率，2021月底突破万亿，较2017年接近翻番。

甚至在一些本土企业并不占优势的领域，中国市场的地位也是与日俱增。

以半导体设备为例。按照未来智库统计的数据，2020年和2021年中国内地半导体设备市场规模分别为181亿欧元和168亿欧元，同期全球半导体市场规模为689亿和719亿港元，中国市场的占比分别为26%和23%，是全球最大的半导体设备市场。过去一年国外市场的小幅回升和国际政局的演化、供应链低迷有一定关系。但整体规模仍然相当惊人。

（图片来自中商产业研究院）

对于体量这么庞大的中国市场，英伟达自然是不能错过的。但问题恰恰是，由于过去一系列风波，英伟达在中国市场的发展虽然遇上了不少阻力。

一方面，因为此前执意竞购ARM一事，英伟达跟中国内地监管机构、客户的关系显得都有些紧张。

数据显示，ARM约有20%的产值来自中国市场，包括魅族、vivo、OPPO在内的几乎所有背部手机厂商都绕不开ARM的构架——最关键的是，作为全球头号手机芯片供应商，联发科也离不开ARM。也就是说，要是这桩竞购最终成行，半导体芯片行业的“全美化”将成为不可逆的趋势。

有鉴于此，英伟达曾经顶着层层压力竞购ARM，无疑早已触碰了监管层和大多数顾客的利益。现在即使竞购以失败告终，修补这种被破坏的关系却还是一个困局。

另一方面，今年下半年以来的降价潮也消弱了消费者对英伟达的好感度，甚至让前者被扣上“忽视中国内地市场”的标签。

今年7-8月份期间，英伟达RTX3060Ti的价钱一度跌至3700元左右，不少媒体将其视为英伟达供应链危机缓和，主板价钱回归常态的讯号。但此后的局势发展，却不尽如人意。英伟达当时出产的绝大部份芯片主要交付欧美地区贴牌厂商，国外的厂商能承接到的芯片少得可怜，下游主板产品仍然是供不应求、价格高企。

由此引起的连锁反应就是，国外销售渠道上，英伟达RTX3060Ti价位迅速下降至5000元左右。

正如前文所说，随着中国市场的重要性不断上升，英伟达无疑须要饱含更多耐心、精力，修补和有关部门、客户的关系，以及做出更有针对性的布署。

以数字中心业务为例。在国外，AI、云估算相关产业的发展速率是有目共睹的，英伟达数据中心的高性能估算与渲染技术，对于相关企业来说，具备很强的吸引力。似乎在四季度财报中英伟达没有透漏数据中心业务的顾客资料，但从过往的记录看，阿里巴巴、腾讯、百度等国外云估算大鳄都是英伟达的合作伙伴。

须要注意的是，自2020年GPU技术会议上宣布在中国完善研制实验室以来，英伟达就在光子学领域取得了长足进步，通过提高算力性能和采用MAGNet等高速数据传输技术，提高其数据中心业务的竞争力。

在未来一段时间，数据中心和智能车辆这两块业务，恐怕会逐步替代游戏，成为英伟达在中国市场的主要加码点。

写在最后

将时间拨回到2018年末，英伟达GPU技术会议（GTCChina）举办前三天，英伟达股价先行腰斩，估值蒸发200亿欧元。来出席会议的黄仁勋，收起了往年的锋芒，显得相当高调。但在发言中，他仍然没有抛掉过往的自信，操作熟悉的“塑料普通话”留下一句金句：“英伟达的GPU早已无处不在”。

那么多年来，黄仁勋的始终没有抛掉头上那份自信和帅气，这也成为了英伟达企业文化和干练的一部份。而英伟达在这以后的逆袭故事，相信你们都不会陌生了。随着AI人工智能、自动驾驶以及近日的元宇宙等产业的盛行，GPU市场迎来爆发，英伟达估值在高峰时期一度迫近万亿大关，成为半导体行业规模最大的企业之一。

只不过在过去几个月股价、市值的急剧下跌，以及竞购ARM的交易宣告失败以后，英伟达也重新感遭到了压力。

好在，英伟达崛起的路上，从来都不缺压力。从初代产品NV1的失败，到开创GPU的先河，再到推出Turing构架捉住AI浪潮，英伟达过去那些年就是不断在层层压力中摸爬滚打，攒出了现在的家底。

现在，半导体行业仍处在黄金时期，英伟达也还是主要受惠者之一。在竞购ARM失败后，怎样通过调整自身战略，捉住当前红利，是黄仁勋接出来须要考虑的问题。

更多精彩内容，关注钛媒体微讯号（ID：taimeiti），或则下载钛媒体App