意见领袖|罗志恒

摘要

2023年6月13日，央行进行20万元7天期逆回购操作，中标利率为1.90%，此前为2.00%，加息幅度达到10个bp。

自2019年央行变革按揭市场报价利率（LPR）产生机制后，从未有OMO利率调低后、MLF利率和LPR利率“按兵不动”的先例。这意味着，后续6月15日MLF利率、6月20日的LPR利率将会同步调降，市场升息预期兑现。

一、央行之所以在此时点加息，主要缘于以下四点考虑：

1、经济基本面趋缓，急切须要加强逆周期调节力度稳下降。步入二季度，经济基本面持续低迷，市民消费和企业投资惨淡，需求不足和信心不振的问题突显。在此背景下，亟待通过加息等讯号意义重大的总数新政，稳定市场预期。据悉，5月个贷数据并不豁达，新增社融1.56万万元，环比少增1.31万万元，故央行选择在金融数据公布前有所行动。

2、实际利率被动上升，制约有效需求。实际利率是名义利率与通缩水平之差，去年以来物价持续低迷，而名义利率调整较平缓，二者叠加导致实际利率上升。最新数据显示，5月CPI环比下降0.2%，近两个月均在0附近徘徊，PPI环比增长4.6%，连续8个月为负且跌幅持续扩大。

3、美联储可能6月停止通胀，汇率等阻碍货币新政的外部诱因减小。当前美联储已处在通胀尾声，近日部份数据更显出衰退征兆。如英国待业率从3.4%上升至3.7%，低于市场预期的3.5%。市场预期美联储可能在6月停止通胀，相应的我国汇率贬值态势或趋缓，加息的外部阻碍减小。

4、市场利率持续高于新政利率，央行“顺势而为”。5月以来，农行间流动性修身，市场利率DR007已持续高于OMO利率（新政利率），1年期同业存折利率高于1年期MLF利率，这意味着建行找市场还钱优于找央行还钱，新政传导疗效急剧减小，因而央行趁势调降新政利率。

二、降息有哪些影响？

1、对农行体系而言，未来存款利率仍有降低空间。近日多家建行调低存款利率，部份市场观点觉得，存款利率报价上调推动着新政利率下行。我们则倾向觉得这是“果”而非“因”，存款利率调低更多是对农行净息差缩窄的应对。

而当前的OMO利率调降，或造成净息差再次缩窄，这也意味着未来存款利率就会再降。增加存款利率，提升存款的机会成本，或可加速储蓄向消费转换。但这一过程中，需对商业建行的赢利能力和抗风险能力高度注重。

2、对实体经济而言，讯号意义更大，后续还须要更多稳下降新政配合。固然，利率增加，意味着企业融资成本增加，债权负担减小，市民中背负贷款的中青年债权负担减小，因而会对消费、投资产生带动作用。但在收入预期并未根本好转的情况下，新政的带动效应可能趋缓。由于市民资产负债表的修补须要时间，新政传导具有滞后性。因此，本次加息更多是传递“逆周期调节”的讯号，为提振有效需求，还须要积极的财政新政、地产新政等配合。

3、对资本市场而言，股、债均获益于加息。一是股票市场，短期内将会改善风险偏好，形成提振作用；常年内，加息及配合颁布的一系列稳下降新政将加速经济恢复速率，提升企业赢利。二是转债市场，利率增加推动转债利润率下行。通常加息前市场早已在交易预期，因而加息当天、次日利润率变动幅度不大，或出现小幅上行，但半年后利润率普遍下行，短端利润率增长较显著。比如2014年加息后半年，中债国债一年期到期利润率增长近80bp，以后更是不断增长缔造期市大牛行情。本次加息较忽然，截至6月13日午盘，六年期活跃国债下行4.7bp。

风险提示：新政不及预期、房地产下行风险减缓

目录

一、事件

二、为什么此时加息？加息的诱因为什么？

三、降息的影响

正文

一、事件

2023年6月13日，央行进行20万元7天期逆回购操作，中标利率为1.90%，此前为2.00%，OMO利率调降幅度达到10个bp。

自2019年央行变革按揭市场报价利率（LPR）产生机制后，利率传导基本顺着“OMO→MLF→LPR”的路径，即OMO、MLF利率先调降，LPR追随，二者涨幅或不同，但从未有OMO利率调低后，MLF利率、LPR利率“按兵不动”的先例。尤其是2022年两次加息过程，均是先调降OMO、MLF利率，再调降LPR利率。

这意味着，OMO利率上涨10bp，后续6月15日MLF利率、6月20日的LPR利率亦会同步调降，成为2023年首次加息，市场升息预期兑现。

二、为什么此时加息？加息的诱因为什么？

央行之所以在此时点加息，主要缘于以下四点考虑：

1、经济基本面趋缓，急切须要加强逆周期调节力度稳下降。去年一季度我国经济恢复较好，但步入二季度基本面持续低迷，市民消费和企业投资惨淡，需求不足和信心不振的问题突显。4月的生产、消费、投资、出口数据均较3月下跌，1-4月民间投资只有0.4%。5月制造业PMI为48.8%，连续两个月坐落枯荣线以下；出口增长再次转负，按港元计，环比增长为-7.5%，跌幅超预期；房子、二手房销售均在下降。据悉，个贷数据并不豁达，5月社融新增1.56万万元，环比少增1.31万万元，故央行选择在金融数据公布前有所行动。

在此背景下，亟待通过加息等讯号意义重大的总数新政，稳定市场预期，提振经济参与主体信心。6月7日，易纲局长在北京督查时提出“继续精准有力施行稳健的货币新政，强化逆周期调节，竭力支持实体经济，促使充分就业，维护币值稳定和金融稳定。”重提“逆周期调节”，也意味着更多积极新政将颁布。

2、实际利率被动上升，制约有效需求。实际利率是名义利率与通缩水平之差，去年以来物价持续低迷，而名义利率调整较平缓，二者叠加导致实际利率上升。最新数据显示，5月CPI环比下降0.2%，近两个月均在0附近徘徊，PPI环比增长4.6%，连续8个月为负且跌幅持续扩大。

3、美联储可能6月停止通胀，汇率等阻碍货币新政的外部诱因减小。当前美联储已处在通胀尾声，近日部份数据更显出衰退征兆。如日本5月业主调查数据显示就业市场开始出现低迷，待业率从3.4%上升至3.7%，低于市场预期的3.5%；据悉，平均周度工作时长也在持续低迷。市场预期美联储可能在6月停止通胀，相应的我国汇率贬值态势或趋缓，加息的外部阻碍减小。

4、市场利率持续高于新政利率，央行“顺势而为”。5月以来，农行间流动性修身，市场利率DR007已持续高于OMO利率（新政利率），1年期同业存折利率高于1年期MLF利率，这意味着建行找市场还钱优于找央行还钱，新政传导疗效急剧减小，因而央行趁势调降新政利率。

三、降息的影响

1、对农行体系而言，未来存款利率仍有降低空间。近日多家建行调低存款利率，部份市场观点觉得，存款利率报价上调推动着新政利率下行。我们则倾向觉得这是“果”而非“因”，存款利率调低更多是对农行净息差缩窄的应对。事实上，目前商业交行净息差持续下行，从2021年底的2.08%增长至今年一季度的1.74%，早已创下有数据以来的新低。

而当前的OMO利率调降，或造成净息差再次缩窄，这也意味着未来存款利率就会再降。增加存款利率，提升存款的机会成本，或可加速储蓄向消费转换。但这一过程中，需对商业建行的赢利能力和抗风险能力高度注重。

2、对实体经济而言，讯号意义更大，后续还须要更多稳下降新政配合。固然，利率增加，意味着企业融资成本增加，债权负担减小，市民中背负贷款的中青年债权负担减小，因而会对消费、投资产生带动作用。但在收入预期并未根本好转的情况下，新政的带动效应可能趋缓。由于市民资产负债表的修补须要时间，新政传导具有滞后性。因此，本次加息更多是传递“逆周期调节”的讯号，为提振有效需求，还须要积极的财政新政、地产新政等配合。

3、对资本市场而言，股、债均获益于加息。一是股票市场，短期内将会改善风险偏好，形成提振作用；常年内，加息及配合颁布的一系列稳下降新政将加速经济回复速率，提升企业赢利。截至6月13日午盘，深证指数涨0.15%，创业板涨0.68%。二是转债市场，利率增加推动转债利润率下行。通常加息前市场早已在交易预期，因而加息当天、次日利润率变动幅度不大，或出现小幅上行，但半年后利润率普遍下行，短端利润率增长较显著。比如2014年加息后半年，中债国债一年期到期利润率增长近80bp，以后更是不断增长缔造期市大牛行情。本次加息较忽然，截至6月13日午盘，六年期活跃国债下行4.7bp。

(本文作者介绍：粤开期货研究院副教授、首席宏观研究员，注册会计师，中国财政科学研究院财政学博士。新财富最佳剖析师宏观经济第三名（团队）。研究方向：宏观经济、财政理论与新政。)