超预期加息怎样影响债牛？需注重LPR比价效应

一财网第一财经官网官方帐号2024.02.2121:28

多头力量仍然抢占上风。

超预期急剧加息对股债汇等市场影响倍受关注。“利好兑现”加上股债“跷跷板”效应随权益市场低迷生变，市场关注债牛会否技术性转向。

不过从消息发布后期市反应来看，10年期和30年期国债利润率下行幅度均超过2BP，多头力量仍然抢占上风。

2月20日，虎年首次加息鞋子落地，1年期LPR（按揭市场报价利率）维持3.45%不变，5年期以上LPR增长25个基点降至3.95%，为史上最大升幅。

当天，10年期国债活跃券23计息国债26利润率下行2.75BP，30年期国债活跃券23计息国债23利润率下行2.6BP。国债证券主力合约则出现V形反转。到了21日，长端及超长端国债利润率向下小幅波动，10年期国债活跃券、30年期国债活跃券利润率均上行0.15BP，后者午盘报2.409%，前者报2.5975%。当天，5年期、10年期、30年期国债证券主力合约均小幅下降。

相比历史加息后期市反应，20日常年和超常年国债利润率下行幅度相对较大。此前国债利润率跌幅超过2BP的升息时点是今年8月，天风期货固收分析师孙彬彬觉得，当时是由于LPR非对称增长且幅度较小，市场对后续宽信使劲度预期发生变化。

有机构人士对第一财经记者表示，随着今年来我国非对称调整增多，新政利率变化对期市的影响逻辑也发生变化。这次加息后期市没有见到显著斩仓情绪，不仅宽货币预期仍在，另一个重要诱因在于，资产荒格局还在持续，加息后转债相较按揭的性价比进一步突显。

这次利率调整的特征是，长短端非对称、MLF（中期借贷便利）及LPR非对称调整，这也被业内视为我国货币新政及其传导机制愈发灵活的彰显。回顾来看，2023年8月早已出现过新政利率非对称调整，当月MLF上调15BP、逆回购利率上调10BP，此后1年期LPR上调10BP，5年期以上LPR继续维持不变。

孙彬彬也觉得，不仅关注利率本身，当前更要关注LPR比价效应。他强调，理论上，单独调降LPR对期市存在两方面影响，一方面迸发融资需求、宽信用，对期市是利好；另一方面则是比价效应的利多，由于按揭利率（尤其是中常年房贷利率）上调后，投资转债的性价比进一步显现，推动中常年限的期市利率中枢下移。当下的市场反应说明，比价效应发挥的影响更大。

2021年以来，本轮修身周期中1年期LPR上调共计40BP，5年期以上LPR累计上调70BP。“但在经济承压阶段，比价效应的影响也异于往常。从数据来看，2018年以来LPR乃至于贷款利率等指标滞后于期市利率。”孙彬彬觉得，这背后的缘由在于市场期盼更强力的稳下降工具。

“债市走势取决于更高层面的进一步表态，以及宽财政等其他工具的积极运用，和地产数据和社融个贷的交叉验证。”孙彬彬觉得，在市场预期疲弱的情况下，仅LPR超预期调整不足以改变期市交易逻辑。

中信期货固收分析师刘郁也在研报中表示，考虑到一季度一般是农行金融市场部门的集中配置期，长端、超长端利率债相对性价比提升或成为多头情绪的催化剂。

从新政预期和干扰诱因来看，LPR加息落地后，实体经济融资压力进一步控释，不少机构觉得一季度逆回购和MLF调降的机率可能有所回升。不过刘郁强调，若短期内基本面数据反复，不排除后续逆回购和MLF利率也存在超预期上调的可能性，届时期市行情可能仍是从长端到短端。兴业期货首席经济学家明明则觉得，考虑到明年全球货币新政转松是大几率风波，二季度依然有进一步调降新政利率的可能性。

对于当前须要关注的干扰诱因，刘郁提及，一方面，自12月利润率重启下行以来，长端品种的“高价筹码”主要集中在交易盘，趋同交易的背景下，利率继续向上的幅度较难预判，但是一旦行情有变，卖出挤兑或放大利率利差；另一方面，从短期风险来看，倘若3月政府债发行上量，或对季末流动性导致冲击。

上述机构人士对记者表示，从配置角度，股市低迷可能带来的股债“跷跷板”效应影响可能有限，国债利率与存折利率之间的价差是未来空间的重要观察指标，接出来须要关注的重要时点是人代会。

国盛期货固收分析师杨业伟表示，随着人代会临近，新政的不确定性可能对长端利率形成影响，长端利率可能继续保持回落。“预计国庆后到3月中，1年AAA存折有望回升至2.2%左右，而10年国债有望在2.35%~2.45%附近回落。”杨业伟在最新研报中预测。